Ноябрь, РФ. Несколько слов о популярных мифах
1. К числу наиболее расхожих мифов относится представление о безграничных валютных резервах Банка России, с помощью которых он мог бы, если захотел, «сглаживать» колебания курса рубля еще достаточно долго, а то и просто выкупить все свои рублевые обязательства (наличные, средства на корреспондентских и депозитных счетах банков) по некоему фиксированному курсу. (Подобный план действительно проводился в жизнь весной -летом 1998г. К счастью, тогда у ЦБ кончилась валюта, а у властей терпение раньше, чем его удалось реализовать до конца.) Казалось бы, даже после сокращения на 109 млрд. долл. в номинальном выражении по отношению к состоянию на начало прошлого года, оставшиеся к началу ноября 428.6 млрд. долл. выглядят все ещё вполне респектабельно.
В действительности, сумма, которой ЦБ мог бы воспользоваться для интервенций без риска получить чистую короткую позицию в валюте (когда обязательства больше активов), либо выйти за пределы покрытия 3-х месячного импорта - признанной нижней черты безопасности для запаса международной ликвидности, намного меньше (см. об этом также комментарий к одной из предыдущих записей). Из ликвидных резервов можно сразу вычесть мало пригодное для оперативных интервенций монетарное золото, ввиду его низкой ликвидности (45.3 млрд. долл. в текущих ценах на 1 ноября), обязательства ЦБ по валютному свопу с банками-резидентами (они значительно растут в периоды ослабления курса, и минувший октябрь не стал исключением), средства на валютных корсчетах банков-резидентов в ЦБ (введены в разгар валютного кризиса 2008 года, и снова стали пользоваться популярностью во время паники в марте с.г.), а также валюту, привлеченные по сделкам прямого РЕПО с контрагентами-нерезидентами - суммарно это более 7 млрд. долл., и, наконец распределенную для России «квази-валюту» МВФ - специальные права заимствований, СПЗ (SDR) и резервную позицию Банка России в МВФ (суммарно 12.4 млрд. долл.)
Чтобы было понятно, почему это надо в данном случае вычесть, напомним, что резервная позиция в МВФ состоит из т.н. резервного транша - 25% квоты страны в уставном капитале МВФ, которую страна должна поддерживать в валютах других стран (первоначально - до демонетизации золота - в золоте, или в конвертируемой в золото валюте; на момент соглашения об образовании МВФ в июле 44-го доллар США был единственной такой валютой, причем до августа 1971 - конвертируемой по фиксированному курсу 35 долл. за тройскую унцию для официальных зарубежных держателей долларовых авуаров); остальные 75% квоты считаются оплаченными в национальной валюте, учитываются на счете в МВФ и могут быль использованы для предоставления кредита другим странам, нуждающимся в ней. В этом случае резервный транш автоматически увеличивается на величину предоставленного кредита, поскольку кредит МВФ предоставляется в форме покупки иностранной валюты за национальную.
В случае использования страной кредита МВФ в резервную позицию включается также его непогашенный остаток. СПЗ, учитываемые в составе международных резервов, представляют собой распределенную в октябре 2009 в целях смягчения последствий финансового кризиса «квазиэмиссию» МВФ, и дают право стране привлекать в соответствующих пределах, в случае необходимости, кредиты Центробанков стран «с прочными внешними позициями» (США, зона евро, Япония, Великобритания). Ясно, что пока ситуация с платежным балансом России далека от критической, обращаться в МВФ за согласованием использования этой части резервов для интервенций (т.е. по сути - за резервным кредитом) было бы более чем странно.
Из остающихся 363.8 млрд. долл. международной ликвидности, 165 млрд. связаны в обязательствах перед Минфином. Использовать их в критической ситуации можно, но все-таки не так свободно, как ту ликвидность, которая не связана обязательствами. Резервный фонд (89.55 млрд. на 1 ноября) с определенной вероятностью потребуется Минфину на покрытие недобра нефтегазовых доходов уже в следующем году (цена нефти на уровне ниже 80 дол. за баррель существенно ниже расчетной на 2015 год 8-летней средней, около 100 долл., правда, расчетах рублевой суммы нефтегазовых доходов использовался курс доллара, кажется 37.7, но произошедшего пока что обесценения рубля для компенсации снижения доходов бюджета в долларовом выражении может и не хватить). За деньгами ФНБ (75.4 млрд. долл. за вычетом депозита в 6.25 млрд. долл. во Внешэкономбанке) уже выстроилась очередь из государственных нефтегазовых и железнодорожной компаний-банкротов. Так что, если Минфину удастся в итоге отстоять от растаскивания 40% Фонда «будущих поколений» - это будет чудом. Еще 50 млрд. долл. надо зарезервировать для проведения валютных РЕПО до конца 2016г., причем лимит может быть еще расширен, и по заявлению ЦБ, это, а не операции купли-продажи валюты, теперь станет основной формой его присутствия на валютном рынке.
Итого остается 148.7 млрд. долл., из которых неснижаемый резерв 3-месячного покрытия импорта надо оценить либо в 116 (импорт товаров и услуг за 3-ий квартал) либо как минимум в 77.7 млрд. долл. (только товарный импорт за тот же период). Итого «избыточные» резервы, которыми можно было бы продолжать интервенции, можно оценить в диапазоне от 31 до 71 млрд. долл. Этого хватило бы при октябрьской интенсивности интервенций ещё на 1 или 2 с небольшим месяца. Другими словами, решение ЦБ прекратить интервенции «по правилам» было примерно таким же вынужденным, как и решение выйти из валютного коридора 17 августа 1998г. (конечно, там еще присутствовал дефолт по госдолгу и мораторий на исполнение внешних обязательств частным сектором, чего в нынешней ситуации нет, во всяком случае - в отношении госдолга).
2. Популярно считать, что продуктовые санкции, наложенные на ввоз продукции из ЕС, и номинально - другие страны, введшие ограничения против некоторых физлиц и госкомпаний, привели к сокращению импорта, и открыли простор отечественному производителю. В действительности по данным ЦБ о внешней торговле (последние за сентябрь) после некоторой заминки в августе, уже в сентябре объемы импорта восстановились к тому тренду, который наблюдался в предыдущие месяцы - снижение там действительно есть, но оно связано, в основном с сокращением импорта машин оборудования из-за снижения физобъема инвестиций, а также автомобилей из-за затоваривания российского рынка.
Какого-либо дополнительного к этому снижения импорта не просматривается, а общий тренд его снижения - несравнимо меньше сокращения объемов экспортной выручки в сентябре из-за колебаний цен нефти. Что и привело к сжатию торгового баланса, а с ним и к давлению на курс рубля уже в сентябре, очевидно, продолжившемуся в дальнейшем. В итоге, «умные» ответные меры на санкции Запада привели разве что необходимости дополнительных ухищрений при прохождении таможни, и, в конечном счете, к росту цен и взяток.
3. Весьма модной темой в периоды колебания курса рубля становится поиск спекулянтов, которых, по разным соображениям, бывает удобно находить в банковском секторе. Однако статистика доходов, расходов и прибыли банков за 9 мес., т.е. охватывающая период, когда рубль уже скользил юзом, не находит у банков- «спекулянтов» какого-либо прироста прибыли в этот период сверх, опять-таки, сложившегося ранее тренда. Если смотреть поверхностно, то мы действительно видим в 3-ем квартале чистый доход в 168.7 млрд. от операций с иностранной валютой, что больше, чем даже в любой из предыдущих лет, включая и захваченный валютным кризом 2009-й.
Но это увеличение целиком перекрывается ростом расходов по позиции «другие доходы и расходы» (кроме операционных и управленческих), так что прибыль в целом осталась на уровне предыдущих 2 кварталов и ниже, чем в предыдущие годы. А в начале 4-ого квартала, когда ЦБ проводил массированные интервенции, банки, вероятно, несли большие расходы по сделкам РЕПО с ЦБ, получая от него рублевую ликвидность. Так что каких-то спекулятивных сверхдоходов банков мы вряд ли увидим и в последней четверти года.
4. Наконец, еще одна часто звучащая в последнее время тема связана со структурным дефицитом ликвидности банков (особенно в период проведения валютных интервенций), для разрешения которой ЦБ должен запустить что-то вроде программы «количественного смягчения». Тут важно определиться, что мы понимаем под «количественным смягчением». Если это меры, направленные на смягчение денежно-кредитных условий, когда использование процентных ставок для этого уже невозможно по причине их «упёртости в пол», т.е. значений вблизи ноля, то в случае России говорить о них пока бессмысленно, поскольку уровень процентной ставки позволяет проводить вполне традиционное смягчение, если в этом будет нужда.
Если же под этим понимать монетизацию части бюджетных расходов (покрытие их «печатанием денег», т.е. увеличением банковской ликвидности), то это достаточно широко используемая в практике денежно-кредитного регулирования в РФ мера. В частности, к QE можно отнести использование Резервного фонда в 2009-2010гг. В настоящее время бюджетный канал также широко используется для подкачки банковской ликвидности, что позволяет обходится примерно тем же предоставлением ликвидности со стороны ЦБ, что и в прошлом году, несмотря на резко выросшее изъятие ликвидности через интервенции. Вклад бюджетного канала состоит в том, что Минфин не проводит заимствований на внутреннем рынке, а также переразместил значительный объем средств с казначейских счетов в ЦБ на депозиты в банках. В итоге банковский сектор в целом, несмотря на ситуацию, пограничную с валютным кризисом, не испытывал проблем с ликвидностью. Тем более нет необходимости в изобретении каких-то дополнительных каналов снабжения ей теперь, после прекращения регулярных валютных интервенций ЦБ.
Примечания ко 2-му графику: **Включая распределенные СПЗ и резервную позицию России в МВФ ***Валютные свопы и корсчета банков-резидентов в ЦБ, репо с нерезидентами.